פורום מנהלי כספים ראשיים CFO

כניסה לחברים רשומים

  שכחתי סיסמא
קשרי ממשל

פרטי התקשרות

פנחס רוזן, 72 תל אביב 6951294

טלפון: 03-5104555

פקס: 03-5170918

mr@cfo-forum.org

יגאל מור - כשהעובדות לא מתאימות לתיאוריה

20/10/2014
הגדל

מה קורה כשהעובדות לא מתאימות לתיאוריה? כשיגאל מור CFO כלכלית ירושלים, נכנס לתפקידו ביולי 2011 הוא גילה עד מהרה שהמציאות הכלכלית בחברה מחייבת שינוי. בכנס אילת של פורום CFO, הציג מור את הדרך למהפך הנדרש.

מור פתח בסקירה קצרה: "החברה נוסדה כגוף ממלכתי לפיתוח אזורי התעשיה של ירושלים, הופרטה בבורסה לניירות ערך בתל-אביב ולאחר מכן נמכרה השליטה בה לקבוצת פישמן. כיום זו חברה ציבורית מובילה בתחום הנדל"ן בישראל ובחו"ל, בעלת כ- 3.6 מליון מ"ר של שטחי נדל"ן מניבים, מבני תעשיה, מסחר, הייטק, משרדים ומגורים וכן משקיעה בייזום פרוייקטי נדל"ן. החברה מחזיקה בחברות הבנות - מבני תעשיה, דרבן השקעות ועוד".

שינוי אסטרטגי

כשהגיע לחברה בתחילת יולי 2011, מצבה הפיננסי הצריך שינוי: "כשבחנו את ה-Dashboard הפיננסי, הנזילות היתה ברמה נמוכה יחסית (כחצי שנה במונחים של חודשי החזר חוב), מח"מ החוב היה קצר (כ-3 שנים), ורמת המינוף היתה גבוהה (יחס חוב נטו ל- CAP נטו). גם יחסי הכיסוי (חוב ל- EBITDA ויחס כיסוי ריבית ICR) הצביעו על רמת המינוף הגבוהה.

לגבי הנזילות, החברה החזיקה יתרות מזומנים נמוכות יחסית שישמשו לפרקי זמן קצרים במונחים של חודשי החזר חוב, מכיוון שהחזקת מזומנים פנויים בחברה היתה כרוכה בעלות כספית גבוה. אך במצב השוק שהיה באותו מועד זה לא התאים ותמחור הסיכונים עלה בהתאם. החוב היה לזמן קצר כי עלות הגיוס לזמן ארוך היתה יקרה מאוד, וזה לא התאים לחברת נדלן שצריכה לשרת את החוב לאורך זמן מתוך התזרים הפנוי."

"הנזילות הנמוכה, המח"מ הקצר של החוב ורמת המינוף הגבוה, קיבלו ביטוי גם במרווח התשואות בו נסחרו אגרות החוב של החברה מעל תשואת האג"ח הממשלתי. התשואות בהן נסחרו אגרות החוב היו גבוהות מדיי למימון תיק הנכסים לאורך זמן ויחס החוב ל-EBITDA היה גבוה. ההנחה לפיה מינוף גבוה משיא את התשואה על הון של החברה, לא התאימה יותר לתנאי השוק, ופרמיית הסיכון השתקפה בעלויות גיוס יקרות וכפועל יוצא מכך המדד של יחס כיסוי ריבית היה נמוך והצריך שינוי. ההבנה שהתגבשה היתה שיש לפעול בהקדם להקטנת שעור המינוף בעיקר באמצעות מכירת נדל"ן בחו"ל ובישראל.

בחודש יולי 2013, לאחר קיטון בחוב הפיננסי של כ-1.7 מיליארד ש"ח בגין עסקאות שהושלמו למכירת נכסים, ועם צפי לקיטון נוסף של כ- 4.5 מיליארד ש"ח בגין נכסים המצויים בתהליכי מכירה, קיימנו כנס לשוק ההון בו הצגנו את האסטרטגיה העדכנית שלנו והצהרנו על הכוונה להקטין את היקף המינוף ועל הסתמכות מינימאלית על הנפקת אג"ח ציבורי. הבהרנו שבשלב זה אין גיוס של אג"ח חדש ופרעון האג"ח הציבורי מסתמך בעיקר על מכירת נכסים. הצבנו לעצמנו מטרה להתמקד במדינות ליבה, ולהשביח נכסים קיימים תוך מיצוי הפוטנציאל בהם, וחיזוק ההון העצמי."

"הצגנו את מימושי הנכסים שבוצעו לשוק ההון, ברמת המדינות וגם ברמת החברות בקבוצה. בנוסף, הצגנו מה עוד אנחנו מתכוונים לממש. ההבנה היתה שצריך לפעול בשקיפות ולשתף את השוק בתכניות שלנו, וראוי שזה יעשה כבר עכשיו, כדי להראות איזה יעדים לביצוע הצבנו לעצמנו ואיך אנחנו עומדים בהם, ולהרגיע את השוק. הצגנו את החוב הפיננסי המאוחד על פני התקופה האחרונה ומה צפוי עד לסוף 2014 תחת הנחת יישומה של תכנית מימוש הנכסים, בחוב האבסולוטי וביחס המינוף, גם ברמת המאוחד וגם ברמת הסולו. השוק ראה, וחיכה לראות מה יקרה.

"הצגנו תזרים חזוי סולו לשנים 2013 ו- 2014, שמקורותיו התבססו בעיקר על מימושי הנכסים ותזרים שוטף מהחברות בארץ ובחו"ל, מהנכסים המניבים ומדיבידנדים לחברת האם, כשמול זה השימושים – פירעונות האג"ח וחלוקת הדיבידנד לבעלי המניות. כך הצלחנו ליצור התאמת ציפיות למול מחזיקי אגרות החוב ובעלי המניות, תוך שקיפות לגבי יכולת שירות החוב. התכנית בוצעה לאחר עשרות שעות של ניתוחים ותיעדוף של נכסים המועמדים למימוש, כשהמשא ומתן בפועל משנה את התכנית באופן דינמי".

עוברים מהגנה להתקפה

מור מספר כי על פני שלוש שנים, הקבוצה ביצעה מכירות נכסים שהביאו לירידה בחוב הפיננסי נטו של למעלה מ- 6 מיליארד ש"ח וגיוסי אג"ח תחת כללי חודק ובהתייעצות עם השחקנים בשוק ההון. התוצאות לא איחרו להגיע. "מעלות היתה הראשונה להעלות את תחזית הדירוג של האג"ח של החברה ל- il/A- Positive, ולאחריה מידרוג העלתה את דירוג האג"ח ל- A2 יציב. בימים האחרונים סגרנו גיוס של סדרת אג"ח שקלית בדרוג A2, במח"מ (משך חיים ממוצע) של 5.4 שנים, בריבית של 4.5%", הוא אומר ומוסיף: "תשואת האג"ח של החברה על פני שלוש השנים האחרונות היתה ברמות של 6-7% צמוד ובתקופות מסוימות אף מעבר לכך, וירדה בצורה משמעותית לרמות של 2-3% צמוד. שערי האג"ח של כלכלית עלו מעבר לעליות שנרשמו במדד התל בונד וגם המניה הגיבה בהתאם ועלתה מעבר למדד נדל"ן 15. ה- Dashboard שלנו כיום מראה רמת נזילות סבירה ובהתאמה לפי מה שהגדרנו. מח"מ החוב כפי משתקף בגיוסי האג"ח האחרונים עלה משמעותית, למרות שעדיין לא הגיע לרמה שרצינו. המרווחים בהם נסחרות אג"ח למול הממשלתי הינם ברובם מתחת ל-3%, מתאים לנו מבחינת פרופיל הסיכון. ביחס החוב ל-EBITDA אנחנו כבר במקום יותר נוח, בסביבות ה-15 ואנו מתעתדים להמשיך לרדת ל-13 ומטה".

האסטרטגיה כיום משקפת מעבר מהגנה להתקפה: "אנחנו נותנים דגש על ייזום פרויקטים והשבחת נכסים. בבעלות הקבוצה עשרות דונמים של קרקע באזור המרכז ואנחנו מתחילים לפתח אותן לטובת מגורים, מסחר, משרדים ותעשיה, כשהקטנת המינוף כבר נמצאת בעדיפות משנית. בנוסף אני פועלים לניצול הסינרגיה בין חברות הקבוצה, באמצעות הקמת מטה משותף. הדבר דורש מאיתנו יישום מהלכים מורכבים הדרושים בכדי לייצר גידול בהכנסות החברות וצמצום ההוצאות התפעוליות".

לסיכום, שיתף מור את הנוכחים בתובנות שלו לעתיד תוך ציטוט משפט של אלברט איינשטיין: "If the facts don't fit the theory, change the facts". זה מה שאני משתדל להנחיל לעובדים שלי. מנהל כספים לא יכול להיות אדיש או אמביוולנטי למתרחש בארגון. הוא חייב להוביל דיעה ולפעול בשותפות עם הדירקטוריון וההנהלה בכל הנוגע להבנת המצב הקיים, קביעת יעדיה העסקיים והפיננסיים של החברה והגדרת מדדים ברורים לצורך מדידת מידת השגתם. אם מנהל הכספים לא יעשה זאת, הארגון עלול להיכשל והוא יכשל בתפקידו כמנהל. החוכמה היא להתנהל בנחישות ובהתמדה תוך התמודדות עם התנגדויות שבאופן טבעי צצות בעת שינוי, ותוך התנהלות בין הטיפות, וכך להביא את הארגון למקום טוב יותר שבו הוא נמצא היום".

עבור לתוכן העמוד